鑒于流動性明顯收緊和貨幣市場利率明顯上升，乃至于銀行貸款利率也已開始上升，貨幣政策已不宜進一步收緊。此時貨幣政策的重心可能需要更加關(guān)注實體經(jīng)濟穩(wěn)步增長方面。在下半年經(jīng)濟存在下行壓力的情況下，金融宏觀調(diào)節(jié)有必要開展具有維穩(wěn)性質(zhì)的逆向操作，實施積極及時地適度對沖，減緩融資成本上升對實體經(jīng)濟帶來的壓力，保障經(jīng)濟平穩(wěn)運行。
——央行旗下媒體《金融時報》7月25日刊文
招商證券認為，下半年針對實體經(jīng)濟的貨幣政策邊際上可能會有所放松。
1） 重提降低社會融資成本
關(guān)于貨幣政策，會議（2017年7月25日中國人民銀行分支行行長座談會）的提法與全國金融工作會議基本一致“繼續(xù)實施穩(wěn)健中性的貨幣政策……保持貨幣信貸適度增長和流動性基本穩(wěn)定”。相比全國金融工作會議、政治局會議的穩(wěn)健貨幣政策表述多了一個“中性”，兩個不同表述實則指的是同一個貨幣政策取向。而相對此前全國金融工作會議中的“不斷改善對實體經(jīng)濟的金融服務”提法，央行將其進一步細化為“為供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革營造適宜的貨幣金融環(huán)境”，而同時提到了“圍繞實體經(jīng)濟全面提升金融服務效率和水平……降低實體經(jīng)濟融資成本”，這也對應著全國金融工作會議中提到的“為實體經(jīng)濟服務是金融的天職……金融是實體經(jīng)濟的血脈，為實體經(jīng)濟服務是金融的天職，是金融的宗旨，也是防范金融風險的根本舉措”。
央行的貨幣政策基調(diào)相對之前并沒有發(fā)生很大變化。不過值得注意的是，當前政策利率很可能已基本調(diào)整到位，上升的空間非常有限。我們判斷的依據(jù)在于本次央行會議再度提及“降低實體經(jīng)濟融資成本”，這在2016年底的中央經(jīng)濟工作會議上沒有提及。其可能原因是站在2016年年底政府更多的是考慮逐步提高政策利率至中性（事后也確實兩次提高逆回購等操作利率），而當前已經(jīng)調(diào)整到位，這同時可能意味著下半年針對實體經(jīng)濟的貨幣政策邊際上可能會有所放松。而匯率逆向調(diào)節(jié)因子則為人民幣匯率提供了一層防護，即使下半年美聯(lián)儲再度加息，也很難通過影響匯率導致國內(nèi)政策利率跟隨調(diào)整。
2）履行好防范系統(tǒng)性風險、監(jiān)管協(xié)調(diào)、強化宏觀審慎等職責
此次會議再度明確了央行的三大職責：
首先是強調(diào)“把主動防范化解系統(tǒng)性金融風險放在更加重要的位置”，全國金融工作會議已經(jīng)明確防范系統(tǒng)性風險是央行的職責，因而央行提到了風險監(jiān)測、規(guī)范金融交易行為和加強互聯(lián)網(wǎng)金融監(jiān)管等具體的相關(guān)措施。
其次是監(jiān)管協(xié)調(diào)職責，主要是國務院金融穩(wěn)定發(fā)展委員會辦公室設(shè)置在央行。央行進一步提到“加強對系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)和金融基礎(chǔ)設(shè)施的統(tǒng)籌監(jiān)管，繼續(xù)推進金融業(yè)綜合統(tǒng)計和監(jiān)管信息共享”，這可能央行下半年的一個重要任務。我們在政治局會議點評中也提到，7月政治局會議重點提到“加強監(jiān)管協(xié)調(diào)”，但沒有重申金融工作會議中的“強化金融監(jiān)管”，說明下半年的重中之重是“加強監(jiān)管協(xié)調(diào)”。
再次是強化宏觀審慎管理和逆周期調(diào)節(jié)，主要是基于此前MPA考核框架的進一步深化。
3）金融對外開放的關(guān)鍵詞是“穩(wěn)”
正如我們在全國金融工作會議前瞻中提到的，中期內(nèi)中國的對外開放仍將是進行有限度的開放，不會完全放棄資本管制，未來數(shù)年內(nèi)將優(yōu)先搞內(nèi)部改革。今年的全國金融工作會議對“匯率市場化、資本項目開放、人民幣國際化等金融改革”提到的是穩(wěn)步推進。這是當前供給側(cè)改革為主線的國內(nèi)環(huán)境所決定的。對外開放可能更大程度上是從“穩(wěn)”處著手，不像此前更多的考慮推進的速度。而考慮到下半年即將召開十九大，不僅是金融對外開放要“穩(wěn)”，金融全局層面都有“穩(wěn)”的需求。
今天債券市場略有下跌，投資者悲觀情緒有上升，不過我們從2017年以來的債券走勢來看，這一波從6月份開始的債券市場上漲，信用債上漲的時間要久于利率債：顯然，“估值修復”行情的特點就是“跌得多”的品種也會“漲得多”。不過，債券市場下跌了超過半年了，市場畢竟才從“政策沖擊”的陰影中走出來1個多月，情緒的改善需要一段時間，“震蕩盤整”或許也是在為下一波行情“蓄勢”，更何況，央行再次提出“降低社會融資成本”，外部環(huán)境不發(fā)生大的變化的話，債券市場的年內(nèi)“底部”在6月份已經(jīng)出現(xiàn)了，不必過分在意市場短期的“小打小鬧”。